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大成基金姚余栋:经济双循环下的资产配置展望 [复制链接]

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重庆眼底手术专家


      
      以下为演讲实录:
      
      姚余栋:尊敬的黄总还有主办方的各位领导,各位业内大佬,下午好。今天我代表大成基金跟大家做一个汇报,题目是为这次论坛精心准备的,叫经济双循环下的大类资产配置。昨天政治局会议第一次明确经济双循环。
      
      昨天政治局会议的要点内容比较丰富,也很深远,其中主要说了要建立以国内大循环为主体,国内国际双循环相互促进的新发展格局。开车空气有内循环有外循环,现在直接是内循环了,外循环也用一用,但是主要是内循环。内循环的中国经济会怎么样?内循环主要四梁八柱,分别是房住不炒,支持市场主体,尤其是小微,大力发展资本市场,促消费。这是我们理解的一个内循环的四梁,八柱可能更多一些。核心将来就是要促进居民部门的投向标准化、净值化的资产,公募基金应该是首选,这是一个很清晰的趋势。
      
      房住不炒,我们想结构性做一个逻辑推理。大家要深刻理解内循环,别不把它当回事,这是影响我们以后长期更长时间的走向。第一个,房住不炒,投资或者炒作房地产的时代过去了。昨天我问一个私行的人怎么成高净值,人家说过去二十年有三分之一是靠房地产投资。我说这个时代过去了,这是我们解释为什么要坚持房住不炒。第二个就是支持市场主体,一定要支撑小微个体工商户,这是我们的根本。第三,发展资本市场,主要就是扩大我们的巴菲特比例。第四,促进消费,消费也不一定出国了,海南岛就可以。把海南比照出国,全部免税,就内循环了。复星的郭广昌说7月份亚特兰蒂斯的入住率是九成。
      
      为什么要坚持房住不炒,我作为一个经济工作者,房住不炒我们是从经济逻辑上支持的。举个例子,一个年轻人留在上海,将会促使上海的发展,但是又会把上海的房价炒高,这也是一个动态平衡,房价一高就又把上海年轻人赶到周边城市了。因为房价如果持续走高,年轻人就没地方去了,人口本来就少,从全国性配置来说这个效率是低的,所以经济就趋缓。举个例子,这次深圳的房子涨的特别快,一个年轻人说我怎么努力都跟不上深圳的房价,对方回答是就是因为你太努力了,深圳房价猛涨。跟我们的模型是一样的,就是你到了深圳,你特别努力工作,一个城市就像企业一样,房价就猛涨,就是你太努力导致它涨,最后年轻人的工资跟不上房价,最终年轻人被迫离开,你这样一线城市就做空自己了,这就是我们的逻辑。我们总结了中国的一二三四线一共一千个城市,得到一个什么结论呢?这个模型动态来推导的,日本的情况就可以模拟解释。我们现在老龄化速度大约像1980年的日本,人均一万美元,将老未老。日本就是老龄化速度很快,大家看这条线如果回忆一下三十年前,日本就这样老龄化。模型显示,日本的经济增长大约在1995年就要停滞,而我们的模型显示中国经济将在十四五期间要从中高速走到中速。我们当时觉得也挺惊讶,不要怀疑,我们即将走入中速增长速度。这个杠杆率的增长是挡不住的,日本挡不住,我们也挡不住,我们整体很难去杠杆,只能结构性去杠杆,就这么残酷。
      
      我们考察人口迁徙,我们注意到什么呢?注意到以前农民工都是净流出农村的,结果2025这个时间农民大幅度返乡,昨天政治局回忆说了要支持农民工就地寻找工作。我们之前还不理解,因为没有想到有疫情。我们认为就是房价太高,就这么简单,居住成本已经抗不住了。因为我们的机理就在于房价太高,你特别努力工作,一努力城市房价上涨,把年轻人赶跑了,房价下降。继续向其他几线城市迁徙,关键农村人口返乡回不来,到2030年以后又回来了,大家看农村人口又回来了。这是日本的房价,当时我们模拟的,日本房价一路下跌,还是比较准确的。国内房价在2025之前有一个跌幅,2030年之后又上来,主要是跟年轻人去哪里很重要。比如说深圳,现在深圳跟周边,东莞或者是惠州,大约可能有四百万人,在跨界工作。很不容易,所以这个迁徙很重要,它是一个房价预测,如果这样允许迁徙会怎么样。要想阻止中国出现这种严肃的下跌,这么快的下跌,关键要把房子摁住,如果纵容房价通过这样的人口集聚,货币的增速也比较快,一下子就上去了,然后年轻人就跑了,然后中国经济你说不配置在一线或者更多城市,你将来怎么办。所以我们要想阻止这个,一定要坚持房住不炒,一定要把房子死死摁住,然后要多盖一些人才房,让年轻人有一个融入。特别一线城市的机会,这就是我们模型显示的。所以我们觉得这个一定要坚守,日本出现这个问题就是没有注意房地产泡沫,所以房价涨的太高,特别东京地区。
      
      第二个,内循环。我们说再靠炒房子致富这条路可能不行,第二是支持市场主体。我前两天去了一趟常州,觉得很震撼。大家看常州主要是,它的企业数量是80万,才大约500万人,大约五个人一个创业者,虽然很多是个体工商户。按照这种比例,大家看看南京,它比南京、苏州的企业数都多,只是介于南京和苏州之间的小城市,我就问当地领导,我说就业怎么样,说招不到工人,南京正增长,常州肯定也是正增长,疫情这么大的冲击纹丝不动,这就是内循环。常州就是内循环的模型,你不需要怎么对外,只要允许大量的创业就可以。看常州模式,常州的房价比较低,总体来说在一万四千,一万五千块钱左右一平米,比昆山低多了。所以大家看常州的房价,相对来说还是比较低的。
      
      为什么要支持小微,央行花了那么大功夫,我觉得政策包括财政部各领域都要进行普惠。一定程度上可能要牺牲银行来支持小微,所以银行坏账会有上升。央行搞的货币政策,和财政部一起免息,通过SPV来置换商业银行的,坏账你包了,我就打包给你买回来了,这就是美联储发明的,以后直达实体的货币政策。如果你可以创造就业,我马上给你,这就是未来,这就是一个很重要的趋势,支持小微。这次疫情显示什么?显示货币政策在支持小微中,起到了一个非常重要的作用,包括财政部,拯救了我们大量的小微。我觉得这次疫情,已经显示出来这样一个货币政策、财政政策在支持小微直达上面的功效,将来银行、坏账率会有一些上升,银行利润会下降,让位实体。地方政府将来少卖点地,主要是发展园区。长沙有网友抱怨说是房价太便宜了,物业质量不高。但是我觉得恰恰反映是好事,地方政府主要是所得税、分成支持小微,搞创业,支持企业上市。将来地方政府的动机也会发生变化,不一定是靠卖地了,更多是靠增值税和分成搞园区。
      
      同时,我们的外循环主要是中间品,不要把我们的制造业吹的太高,我们在高端上还少,主要是中高端。一旦国际环境恶劣,可能这块需求没有了,中间品供应受到限制。那就内循环,以前经济学著名的模式叫萨缪尔森巴拉萨效应,制造业通过贸易部门不断跟外界交往,收入提高,带动了服务业工人逐渐向制造业转移,由此提高了服务业水平。制造业相对缓慢的攀升,靠自己创新,高端需求减少了很多,服务业有没有办法,制造业主要靠服务业推动,有没有希望,有希望,为什么呢?为什么服务业有希望。我们有电商,为什么我们电商,因为分销成本很低。比如说小区,无论你是物流的,还是顺丰的,还是京东的,一送到小区,很多件,如果人口密度不够大,它没有办法降低分销成本,如果基础设施不够好,怎么来骑着电动车或者是快递小哥及时送达,也做不到,两项必备。城市有足够的人口密度,第二个基础设施好,而这恰恰在中国实现了。美团京东分销成本很低,只要城市发展,它们就可以持续发展。大家看拼多多,以前说上海出不了马云,现在有黄峥。我们有这么好的电商,可以选购全球,将来它会主导,反向主导我们的制造业,服务业跟最终消费最贴近,内循环了服务业怎么提高,有电商,有电商会大量吸纳人口。美团在疫情期间上了百万的快递小哥,我觉得很光荣,创造就业机会。不用担心,内循环有一个非常领先的部门。
      
      第三个跟大家更密切的,就是发展资本市场。提高巴菲特指标比例,由此来控制杠杆率,然后修补资产负债表。像我们的地方政府负债累累,贵州主要是靠茅台,拨点茅台的股份然后发债。居民部门负债累累,以后能好一点,也别炒房子了。金融部门,很多中小银行补充资本金都困难。企业部门更是负债累累,以至于要结构性去杠杆,那靠什么呢?这里面牛鼻子是什么?牛鼻子就是资本市场,就是巴菲特比例。我们的巴菲特比例过去曾经2015年出现股市异常波动,上升特别快,然后掉下来,好不容易逐渐上升。现在大约是70%,我们估算了一下,2020年中国的名义GDP是一百万亿,2035年的时候,我们是保守估计,中国经济一定能到达200万亿人民币。我作为经济学工作者,觉得名义GDP,人均都很重要。我们现在巴菲特比例是0.7,股票的上市公司总市值在73万亿。如果我们在2035年期间,提高到0.8,保守估计。到时候我们这个翻倍,所以我们的上市公司市值一定在160万亿,十年之后再看,十年到十五年,在2035年之前,因为这次十四五规划要看2035年。大家看看增量多少呢?我们GDP增加一百万亿,股票市值增加90万亿,这不敢想象,怎么分布?股票整个市值增长90万亿,相信吗?
      
      我们画出这个图,中国经济像一个企业,你发债成本容易,有银行,关键发权益成本很高。权益成本就要允许创业,允许上市,注册制就很重要。注册制大大降低了我们的创业成本,上市成本。一个科学家将来变富的概率很大,为什么?以前创业,从创业到上市八年时间,还不确定,现在从创业,如果成功,五年上市,然后第六年退市,可以减持了,科创板减持了,已经可以开始减持了。如果按照常州模式,一亿多市场主体,14亿人,还有老年人,那么算十亿,五个人有一个创业,大致上有两亿个企业和市场主体。两百万规上企业,20万创新型公司,一万个上市公司,为什么有可能,因为你把下面的基座搞好了,顺势就上来了。货币政策、财政政策现在直达小微,支持小微,企业家精神,一定可以靠大数定理演化出来。深圳,疫情期间,15万企业诞生都是生物类、科技类,当然也有一些注销了,但是活跃度很高。为什么营商环境要好,注册也容易,创造企业也容易。经不住我们人多,内循环人多,超大市场规模,巨额的人口,我们中产收入人口相当于美国的总人口,如果是这样,注册制大大减轻我们的创业成本,这个就很容易了。92亿怎么分布,按照今天的平均市值20万亿,十五年要上四千到五千家,相当于中国的上市公司一万家,跟美国差不多,科创板一年两百家,深交所两百家,主板一百家,十五年一定能到。而且市值才两百亿,股票只要保持慢牛就够了,完全可以做到。居民部门主要是买权益类了,重点是买权益类,这就是我们的逻辑,大家看是可行的。
      
      最后一点,我们说促消费。现在主要就业是很大的考验,为什么要支持小微,支持个体工商户,现在很多农民工还没有返回来,返回来又回去了,没有工作了。城市里也有很多,这个挺艰难的,10%的从业人员处于相对闲置状态。包括年轻学生,经济是复苏了,但就业考验非常之大。
      
      最后,怎么配置。我们说内循环四个柱子都讲清楚了,现在我们的资产主要是房地产,金融资产很少。将来住房资产会形成向标准化资产的转化,不一定是上海的房子,可能是三四线的,将来也不涨,将来可以逐渐投入好的产品。往往什么产品呢?我们认为可能是固收+。大成四季包含金融周期、经济周期两个象限,金融是收缩的,经济是扩张的,春季。那么金融扩张,经济扩张夏季,经济收缩金融扩张秋季,两个都收缩冬季。夏季配什么?按图索骥,成长周期股。
      
      内循环,是有逻辑的,就是坚持房住不炒。此外第二点,一定是要支持小微的,因为我们要保就业,保就业才能保消费,非常长期稳定的收入哪来消费,这是中国最大的国情。第三,提高巴菲特比例,通过注册制让更多的企业,更快的上市,包括合理减持,造就财富效应。第四,促消费,大家可以在海南比照国外,看看亚特兰蒂斯特能定上房间没有。所以按照大成四季,按图索骥,往往我们会在哪里呢?会在夏季和秋季多一点,少数时候是春季。如果央妈,比如说经济有可能恢复以后下行,那可能是秋季,你将来肯定成长风格主导,成长周期,成长防御。
      
      大家对内循环有信心,我觉得中国经济在正确的道路上前行,虽然很艰辛。爬也能爬到。咱们说2035年爬也爬到两百万亿人民币,可能成为全球最大经济体。只要我们坚持房住不炒,资本市场支持小微,促消费等措施。如果这样的话,我觉得未来是可期的,国民财富、居民财富的增长,也是值得期待的。
      
      (文章来源:天天基金)
      
      
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